Bakı. Trend:
Azərbaycanın kapital bazarı uzun illər ərzində bir sıra xronikiproblemlərlə üzləşib. Bank kreditlərinin və dövlət istiqrazlarınındominantlığı, korporativ istiqraz və səhmlərin zəif likvidliyi,nəticədə isə qeyri-neft sektorunda fəaliyyət göstərən şirkətlərinborc alətləri vasitəsilə maliyyə cəlb etmək imkanlarının məhdudluğubu sahənin əsas çatışmazlıqlarıdır.
Məsələn, dövriyyədə olan dövlət qiymətli kağızlarının həcmi8,027 milyard manat (təxminən 4,73 milyard dollar) təşkil edib. Bugöstərici 2018-ci illə müqayisədə 7,6 dəfə artım deməkdir. Fəqəteyni zamanda, korporativ buraxılışların payı uzun müddət aşağısəviyyədə qalıb və emitentlər sistemli maneələrlə üzləşiblər.Xüsusilə girov təminatı və investor çıxışı baxımından bu, ciddiproblem idi. Korporativ istiqrazlara dövlət zəmanəti mexanizminominal dəyərin 60 faizinə qədər təminat nəzərdə tutur, çünkişirkət istiqrazlarının buraxılışı daha riskli hesab olunur.
Belə bir şəraitdə korporativ istiqrazlara dövlət zəmanətimexanizminin tətbiqi təkcə texniki addım deyil, struktur dəyişiminbaşlanğıcı kimi qiymətləndirilə bilər. Bu, yeni maliyyələşməkanalının yaradılması, bazar intizamının güclənməsi və borcalətlərinin dərinliyinin artması deməkdir.
Fond emitentin istiqraz sahibləri qarşısında öhdəliklərinin birhissəsini təmin edən zəmanətçi funksiyasını daşıyır. Emitentşirkətin defoltu (yəni öhdəliyini yerinə yetirə bilməməsi) halındaFond istiqrazın nominal dəyərinin 60 faizinə qədər olan hissəniödəyir. Bu, buraxılışın kredit keyfiyyətini artırır, investor üçünrisk spredini azaldır və məhdud girov imkanlarına malik şirkətlərəistiqraz buraxmağa şərait yaradır.
Zəmanət səviyyəsi 60 faizlə məhdudlaşdırılıb. Bu, kompromisxarakteri daşıyır: bir tərəfdən investor riski azalır, digərtərəfdən isə təxminən 40 faiz riskin saxlanması investorun emitentidüzgün qiymətləndirməsinə, yəni “moral hazard”dan yayınmasına imkanverir. Əgər dövlət zəmanəti 100 faiz təşkil etsəydi, investordiqqətsiz davranar, emitentlər isə maliyyə intizamına daha səthiyanaşardılar. Qalan risk bazar intizamını qoruyur.
Mexanizmin tətbiqi qaydaları artıq təsdiqlənib və ilkemitentlərlə danışıqlar aparılır. Artıq zəmanət müqaviləsininimzalandığı da bildirilir. 2024-cü ildə bu mexanizmin hələ layihəmərhələsində olduğu və Azərbaycan Mərkəzi Bankının 2022-ci ilinavqust-noyabr aylarında əsas prinsipləri təsdiqlədiyi qeydedilirdi. Bu da konsepsiyadan icraya keçidi göstərir və islahatlaraetimadı artırır.
Yeni mexanizmin əsas hədəfi qeyri-neft sektorunda fəaliyyətgöstərən şirkətlərdir - aqrar sənaye, logistika, İT və emalsənayesi kimi sahələr. Məqsəd təkcə istiqraz buraxılışlarınınsayını artırmaq deyil, həm də əlavə dəyər yaradan və iqtisadiyyatıxammaldan asılılıqdan azad edən subyektləri maliyyələşdirməkdir.Eyni zamanda, emitentlər Fonda təqdim edilən meyarlara - girovtəminatı, maliyyə hesabatı, investisiya planı və s. - cavabverməlidirlər.
Bu mexanizmin əhəmiyyətini anlamaq üçün onu Azərbaycanınmakroiqtisadi və struktur inkişaf kontekstində qiymətləndirməkvacibdir.
Azərbaycan iqtisadiyyatı hələ də neft-qaz sektorundanəhəmiyyətli dərəcədə asılıdır və enerji qiymətlərinindəyişkənliyinə həssasdır. Avropa Yenidənqurma və İnkişaf Bankının(AYİB) 2025–2030-cu illəri əhatə edən strateji sənədinə görə, neftvə qaz ixracının ümumi ixracdakı payı 90 faizi ötür və bu daiqtisadi şaxələndirmə üçün təzyiq yaradır.
Bu baxımdan, qeyri-neft sektorunda kapital bazarının və borcalətlərinin inkişafı dayanıqlı artım üçün zəruri şərtdir. İstiqrazzəmanəti mexanizmi bu strategiyanın tərkib hissəsinə çevrilir -uzunmüddətli maliyyə resurslarını (“long-term financing”)qeyri-neft sektorundakı şirkətlər üçün əlçatan edir.
İndiyədək şirkətlərin əsas xarici maliyyələşmə mənbələri bankkreditləri və birbaşa investisiyalar olub. Lakin bank kreditlərihəm həcminə, həm də dəyərinə görə məhdud olduğundan, korporativistiqrazlar az istifadə edilən alət kimi qalırdı. “Bond market inAzerbaijan. Perspectives and future developments” adlı tədqiqatdavurğulanır ki, Azərbaycanın istiqraz bazarı ilkin inkişafmərhələsindədir və institusional formalaşmaya ehtiyac duyur.
Dövlət qiymətli kağızları bazarı isə genişlənir: 2025-ci ilavqustun 2-nə olan məlumata əsasən, dövriyyədəki dövlətistiqrazlarının həcmi 8,027 milyard manata çatıb. Bu, borcbazarının bazasını yaradır, amma korporativ istiqrazburaxılışlarının aktivləşməsilə bu bazarın dərinliyi əhəmiyyətlidərəcədə artacaq.
Müxtəlif mənbələrə görə, Azərbaycanın fond bazarının (səhmlər vəistiqrazlar birlikdə) ÜDM-dəki payı 2024-cü ildə cəmi 2–3 faiztəşkil edib. Bu, inkişaf etmiş ölkələrdəki orta göstərici - 60–70faizlə müqayisədə çox aşağıdır. Yeni zəmanət mexanizmi ilk uğurludövlət dəstəklikli buraxılışla investor inamını formalaşdıra,növbəti emissiyaları stimullaşdıra və ikinci bazarın likvidliyiniartıra bilər.
Bununla belə, makroiqtisadi riskləri də nəzərə almaq lazımdır.Hətta dövlət zəmanəti olsa belə, borc strukturu dayanıqlıqalmalıdır. Beynəlxalq Valyuta Fondunun 2025-ci ilin aprelhesabatına görə, 2024-cü ildə iqtisadi artım 4,1 faiz, inflyasiyaisə təxminən 4,9 faiz təşkil edib. Bu, sabitliyi göstərsə də, əlavərisk ehtiyatının məhdud olduğunu bildirir. Əgər neft qiymətləriaşağı düşərsə və ya geosiyasi gərginliklər artarsa, korporativdefoltların sayı çoxala bilər. Bu halda zəmanət fonduna təzyiqartacaq.
Ona görə də zəmanət mexanizminin tətbiqi ciddi seçim, nəzarət vəemitentlərin aktiv keyfiyyətinə daimi monitorinq mexanizmləri iləmüşayiət olunmalıdır.
Mexanizmin real şəkildə işə düşməsi və investorlar üçüncəlbedici olması üçün şəffaf, sabit və başa düşülən fiskal vəhüquqi mühit vacibdir. Azərbaycandakı vəziyyətə nəzər salaq.
Mövcud məlumatlara əsasən, hüquqi şəxslərin kapital aktivlərinin(buraya istiqrazlar da daxildir) satışı nəticəsində əldə etdiyigəlirlər mənfəət vergisinə cəlb olunur. Rəsmi mənfəət vergisidərəcəsi 20 faiz təşkil edir (rezident hüquqi şəxslər üçün).
Rezidentlərə ödənilən istiqraz kupon gəlirləri isə mənbədə 10faiz dərəcə ilə vergi tutulur. Bu məbləğ sonradan mənfəətvergisinin hesablanmasında nəzərə alınır. Bu vergi mexanizmiistiqrazları digər maliyyə alətləri ilə müqayisədə rəqabətqabiliyyətli edir.
Diqqətəlayiq məqam odur ki, Azərbaycanda fiziki şəxslər üçünayrıca kapital gəliri vergisi (capital gains tax) mövcud deyil. Buisə istiqraz bazarını vergi baxımından daha cəlbedici edir vəinvestor üçün əlavə üstünlük yaradır.
İstiqrazların buraxılışı, dövriyyəsi və onlara dövlətzəmanətinin verilməsi Azərbaycan Respublikasının “Qiymətli kağızlarbazarı haqqında” Qanunu, həmçinin Zəmanət Fondunun daxili qaydalarıilə tənzimlənir. Dövlətin “Investment Climate Statement 2025”hesabatında investisiya mühitinin və kapital bazarının inkişafıprioritet istiqamətlərdən biri kimi qeyd olunur.
Artıq bir sıra investisiya şirkətləri zəmanət mexanizmləri iləişləyən səlahiyyətli tərəfdaş statusu alıblar. Məsələn, “UnicapitalInvestment Company” ASC 2024-cü ilin yanvarında “səlahiyyətliinvestisiya şirkəti” statusu aldığını və müştərilərinə “istiqrazzəmanət mexanizmi” təklif etdiyini açıqlamışdı.
Hüquqi sabitlik və proqnozlaşdırıla bilən tənzimləmə mexanizmiinvestor etimadının əsas sütunlarındandır. İnvestor üçün ən vacibməsələ odur ki, bu mexanizm qanun çərçivəsində, nəzarət olunanbazar mühitində fəaliyyət göstərir, qeyri-rəsmi və ya nəzarətsizplatformalarda deyil.
İndi isə investor baxımından vəziyyətə nəzər salaq: bu mexanizmbazar qaydalarını necə dəyişə bilər və hansı amillər nəzərəalınmalıdır.
Azərbaycanın “risksiz” hesab olunan dövlət istiqrazlarınaöyrəşmiş investor üçün yeni imkan pəncərəsi açılır. Əgər dövlətistiqrazları orta hesabla illik 7 faiz gəlirlilik verirsə (2025-ciilin oktyabrında üçaylıq dövlət istiqrazlarının gəlirliliyitəqribən 7,08 faiz olub), dövlət zəmanətli korporativ istiqrazlardaha yüksək gəlir təklif edə bilər - həm də azaldılmış kredit riskiilə.
Lakin vacib bir məqam var: zəmanət yalnız 60 faizədək hissəniəhatə edir, yəni emitentin defolt riski tam aradan qalxmır.İnvestor şirkətin maliyyə vəziyyətini, biznes modelini, girovtəminatını və likvidliyini diqqətlə təhlil etməlidir. Zəmanət riskiazaldır, lakin tamamilə aradan qaldırmır.
İndiyədək Azərbaycan investorlarının (xüsusən institusional vəfərdi) portfelləri əsasən bank depozitləri, dövlət istiqrazları vəiri şirkətlərin səhmləri ilə məhdudlaşırdı. Dövlət zəmanətlikorporativ istiqrazların meydana çıxması yeni aktiv sinfi yaradır -risk baxımından dövlət istiqrazları ilə səhmlər arasında birmövqedə. Bu isə aktivlərin daha səmərəli bölgüsünə, neft-qazbazarındakı dalğalanmalara qarşı dayanıqlığın artmasına və ümumimaliyyə elastikliyinin güclənməsinə imkan verir.
Bununla yanaşı, istiqrazların ikinci bazarının inkişafılikvidliyi artırır. Likvidlik isə özü-özlüyündə riskə görə əlavəgəlir tələbini azaldır və bazar iştirakçıları üçün daha sabit mühityaradır.
Zəmanət mexanizmi korporativ istiqrazların buraxılışınıstimullaşdırmalıdır. Buraxılışların və emitentlərin sayının artmasıöz növbəsində ikinci bazarın canlanması üçün zəmin yaradır: ticarəthəcmlərinin yüksəlməsi, spredlərin azalması, qiymət formalaşmasınınsəmərəliliyinin artması.
Artıq 2025-ci ilin yanvar–iyul dövründə korporativ qiymətlikağızlarla əməliyyatların həcmi 13,3 faiz artaraq 1 milyard 421,876milyon manata çatıb. Bu, bazarın dirçəlməyə başladığını göstərənmühüm siqnaldır. Əgər zəmanət mexanizmi genişmiqyaslı tətbiqolunsa, bu artım bir neçə dəfə çoxala bilər.
Belə bir alətin inkişafı Azərbaycanın kapital bazarınınbeynəlxalq imicini gücləndirir: burada dövlət təkcə istiqrazlarınemitenti deyil, həm də bazarın tərəfdaşı, riskin bir hissəsini özüzərinə götürməyə hazır oyunçudur. Bu, institusional müdafiə vəinfrastruktur axtaran xarici investorlar üçün mühüm siqnaldır.Xarici institusional investorların iştirakı bazarda şəffaflığıartırır, korporativ idarəetmənin standartlarını yüksəldir vəAzərbaycanın beynəlxalq maliyyə bazarlarına inteqrasiyasına təkanverir.
Korporativ istiqrazlara dövlət zəmanəti mexanizmi sadəcə növbətidövlət proqramı deyil, Azərbaycanın dayanıqlı maliyyə ekosistemininmemarlığında potensial açar elementdir. Bu mexanizm kapitalbazarındakı sistemli boşluğu aradan qaldırır, real sektor üçün -xüsusilə qeyri-neft sahəsində - yeni maliyyə cığırı açır və kapitalmənbələrinin genişlənməsinə şərait yaradır.
Əsas məqamları belə ümumiləşdirmək mümkündür:
– 60 faizədək zəmanət səviyyəsi investor etimadını artırır, ammaonların məsuliyyətini tam aradan qaldırmır;
– Mexanizm mövcud hüquqi və institusional çərçivəyə inteqrasiyaolunub, bu da onun davamlılığını təmin edir;
– Emitentlərin düzgün seçimi və bazara effektiv nəzarət bu alətireal şəkildə borc bazarının dərinləşməsi və likvidliyinin artımıüçün vasitəyə çevirə bilər;
– Lakin bu alət universal həll deyil: defolt riski, bazarkonsentrasiyası, zəif girov təminatı və xarici makroşoklar kimirisklər
Bu proses təkcə maliyyə alətləri və faiz dərəcələrindən ibarətdeyil - bu, iqtisadi mədəniyyətin, inamın və məsuliyyətin yenifəlsəfəsidir. Azərbaycan kapital bazarında yaranan bu mexanizm,əslində, dövlətin iqtisadi inkişaf modelində keyfiyyətcə yenimərhələyə keçidini simvolizə edir. Burada artıq təkcə neft pullarıvə büdcə xərcləri deyil, bazar mexanizmləri, investisiya düşüncəsivə risklərin paylaşılması önə çıxır.
Əgər bu sistem uğurla işləsə, Azərbaycanın kapital bazarıregionda unikal presedentə çevriləcək - dövlətin iqtisadiyyatdakırolu tənzimləyici və stimullaşdırıcı olacaq, amma sahibkarlığıntəşəbbüskarlığını əvəz etməyəcək. Bu, real bazar iqtisadiyyatınınəsil mahiyyətidir: dövlət qoruyur, bazar yaradır, investorinanır.
Bir vaxtlar neft hasilatı Azərbaycanın iqtisadi tarixiniyazırdısa, indi maliyyə bazarının dərinləşməsi onun gələcəyiniyazır. Bu mexanizm - təkcə iqtisadi alət deyil, milli iqtisadiazadlığın növbəti mərhələsidir. Dayanıqlı kapital bazarı isəAzərbaycanın sabahına inamın, maliyyə suverenliyinin və moderniqtisadi idarəetmənin rəmzidir.
